Christian Craig

精實新聞 2013-01-30 08:42:37 記者 林詩茵 報導

多數房地產業內都認同，台灣房市這波多頭可以說是在SARS之後、約莫在2003年展開，從營建股指數來看，當時也差不多是谷底回升階段，這波多頭走得又長又驚險，打房沒打趴、建商口袋還越來越「麥克麥克」，尤其，借殼上市櫃的營建股又如雨後春筍冒出，突然間大大小小建商出現在股市裏，10年中竟高達30家。只是這些營建股都不是走大門大路的IPO進場，而是開了小門，暗地裏進行借殼、入主再更名完成掛牌，多少讓市場有不好觀感，但究竟建商想掛牌為什麼不走IPO正路？

一位借殼上市櫃建商董事長就坦言，建商要經過主管機關審查後上市櫃，困難重重，借殼對建築業者來說，才是最快速的管道。尤其，找到財務乾乾淨淨、股本小的公司，比通過上市櫃申請的繁雜程序來得輕鬆簡單。

事實上，民國80多年時，台灣的營建業曾經風光非常，當時就出現一波的建商借殼上市，不過，因為建商借殼成功後利用業績灌水、拉抬股價，後來房地產面對不景氣出現倒閉潮，致使主管機關在審查建商IPO上更為嚴謹。

建商表示，雖然民國86年證交所對建設公司申請上市的補充規定已經廢除，但事實上，主管機關擔心建商的永續經營，要通過上市櫃的審查並不容易。

長虹建設(5534)董事長李文造就多次提到，公司是最後一家獲主管機關審查過關、透過正式申請程序IPO的建商，顯示公司的財務體質真是非常健全良好，2002年長虹掛牌後，就很長一段時間未出現以正式管道掛牌新公司。確實，從下一家建商-綠意開發(2596)完成IPO時間在2009年來看，建商要通過主管機關這一道關卡的確不是太容易。

我們來分析一般人眼中建商經營的模式來看營建股，就會明白為什麼多數人會擔心建商的永續經營。因為建商最重要的工作是找原料，即是找到好的可開發土地，只要買進土地後，後續的動作幾乎都可以外包、假他人之手完成，像是找建築師規劃設計、找代銷公司來行銷、找營造廠來蓋房子，似乎建設業是沒有進入門檻；尤其，建商買地、蓋樓分別可以土地融資、建築融資因應，過去一貸可以貸個7、8成，財務桿槓大、成本低，因此台灣大大小小的建設公司有高達數千家之譜，良莠不齊，甚至令人垢病的一案公司仍大有人在。

申請上市櫃程序繁鎖不易是建商愛借殼的最主要因素。當然建商這波多頭以來賺很多錢，也是造成建設公司有雄厚實力去買有財務、經營危機公司的原因。

舉例來說，海悅廣告透過力晶集團力廣(2348)辦理私募、進行入股動作，近日已完成借殼。以力廣今年1月私募6800萬股、價格在4.87元估算，等於海悅入主才花了3.3億元，若加計之前向力廣各投資公司買下的2、3成股權，總成本最多不會超過5億元。

以建商動輒推案量十億、數十億、甚至上百億元，近幾年個案淨利率有2、30%估算，要建商拿出3、5億元入主一家有財務、經營危機的小公司，資金壓力並不大；而代銷業者，近年來也受惠於全台建商推案量大增，口袋也跟著飽飽，海悅四大股東要拿出3、5億元，圓一個上市公司的夢，自然也不成問題。

值得留意的是，今年起，台灣將開徵證所稅，有了這道掛牌大股東將課稅的緊箍咒在，只要房市多頭不死，建商借殼仍將蔚為風潮。

只是對投資人而言，借殼上市股充滿著題材和想像空間，業績也容易因為新經營團隊進來而讓基本面一飛沖天，大演天蠶變，股價普遍也會隨相關題材起舞，只是許多被入主公司原本財務就有問題，帳上或有累積虧損，經營者可能經過減資再增資方式犧牲小股東權益。

再者是新經營者借殼的目的究竟是什麼？是為了短期股價的價差，還是為永續經營，在資本市場上籌資。投資人想介入借殼股票前可得考量新經營團隊的口碑、形象和理念。

2003年房市多頭以來，借殼上市營建公司

資料來源：公開資訊觀測站
製表：林詩茵